Wpływ oprocentowania długu państwowego na działalność biznesową to nie tylko efekt wypierania. Im większe zagrożenie dług państwowy sprawia dla wypłacalności państwa, tym bardziej hamuje rozwój inwestycji w danym kraju. Wynika to z sposobu liczenia opłacalności realizacji danej inwestycji, w którym jednych z głównych czynników jest stopa procentowa wyrażona jako średnioważony koszt kapitału (WACC).
WACC to krótko mówiąc średnioważony koszt kapitału obcego i własnego w spółce. Koszt kapitału obcego dość łatwo policzyć. To po prostu znowu ważone oprocentowanie zobowiązań spółki, czyli oprocentowanie kredytów oraz zobowiązań handlowych. Im wyższe oprocentowanie obligacji państwowych tym wyższe oprocentowanie kredytów. W końcu banki mają wybór, albo kupić obligacje państwowe, albo udzielić kredytu firmom czy konsumentom. Im wyższe oprocentowanie długu państwowego tym większa skłonność banków do pożyczania państwu, a nie firmom. Co zrobić żeby jednak przekonać bank do sfinansowania naszej super inwestycji? Oczywiście zgodzić się na wyższe oprocentowanie. Oprocentowanie kredytów wynika z funkcji ryzyka podmiotu który dany kredytobiorca reprezentuje.
W WACC jest jednak o wiele ważniejsza pozycja jakim jest koszt kapitału własnego. Można by pomyśleć, że kapitał własny nie ma kosztu. W końcu nie płacimy nikomu żadnych odsetek, nic on nas nie kosztuje. W finansach trudno o bardziej błędne podejście. Koszt kapitału własnego jest, a przynajmniej powinien być, większy od kapitału obcego. Gdyby było inaczej, to inwestorzy nie bawili by się w inwestowanie w spółkę. Znacznie bezpieczniej było by pożyczać państwu na procent.
Koszt kapitału obcego to generalnie oczekiwana stopa zwrotu jaką właściciel powinien wyciągnąć ze spółki, która kompensowała by im ryzyko inwestycji. Krótko mówiąc, gdyby spółka wypracowała zyski równe koszcie kapitału własnego, to z pozycji inwestora wyszedł on na zero. Zyski kompensują mu samo ryzyko inwestowania.
Jak się liczy koszt kapitału? Trudno i prosto. Z reguły koszt kapitału jest narzucany przez właściciela i przez niego szacowany jednak są pewne żelazne reguły. To co powinien pokrywać koszt kapitału to ryzyko inwestowania w danym kraju oraz ryzyko rynkowe w danym kraju. Ryzyko inwestowania w danym kraju (ryzyko systematyczne) jest wyceniane w wysokości oprocentowania obligacji państwowych danego kraju, a ryzyko rynkowe (niesystematyczne) jest wyceniane albo z palca, albo wzorów takich jak min ten. Oczywiście posługując się wzorami nie ma problemu z wycenianiem ryzyka rynkowego, jednak z reguły wycena pochodzi po prostu z oceny samego inwestora. Okay.. branża w której inwestuje jest bardzo ryzykowna, oceniam ryzyko rynkowe na 6 procent. Składając koszt kapitału własnego mamy zatem model "obligacje plus". Czyli 5 % jako zwrot za inwestowanie w danym kraju plus 6 % jako zwrot za ryzyko rynkowe. Razem koszt kapitału 11 %. Zatem jeżeli inwestor uzyska zysk na swoim kapitale własnym 11 % z danego biznesu uzna, że nic nie zarobił. Zarobił tylko na ryzyko. Ryzyko, które w przyszłości może mu nastręczyć strat.
Dlatego właśnie oprocentowanie obligacji państwowych jest tak ważne. Im wyższe tym mniej projektów inwestycyjnych może być w danym kraju realizowane, gdyż przepływy z każdej nowej inwestycji są dyskontowane stopą WACC. Im wyższy WACC tym mniejsza opłacalność. Krótki rzut oka na ostatni raport eurostatu (dane z 2009 roku) na temat długów państwowych i widać w których państwach "bardziej opłaca" się inwestować:.
Niesamowicie trudno jest technikom wytłumaczyć koncepcje kosztu kapitału. Trudno się im pogodzić, że mimo iż na papierze prosty okres zwrotu z ich pomysłu inwestycyjnego wychodzi 10 lat (przy 10 mln wkładzie 1 mln zysk rocznie), to przy zdyskontowaniu przepływów okres zwrotu wchodzi dajmy na to 25 lat. Inwestycja pozbawiona sensu ekonomicznego. Szukajcie dalej.
Jednak mimo takich drakońskich obostrzeń firmy inwestują. Znajdują okazję na organiczny wzrost. Rzadko jednak takie stopy zwrotu są wypracowane w spółkach giełdowych, gdzie przy rozproszonym akcjonariacie trudno o właściwą dyscyplinę inwestycyjną. Wtedy przemawiają bardziej fantazje zarządów chcących zarządzać "większą spółką" bądź ambicje politycznych mocodawców. Prawdziwe pieniądza są poza giełdą.
Trochę uprościłeś ten koszt kapitału obcego pomijając korzyści wynikające z tarczy podatkowej. Otóż ze spłatą kapitału obcego wiążą się koszty, o które pomniejszasz swój zysk.
OdpowiedzUsuńDlatego koszt kapitału obcego, to K=Kn(1-Tc), gdzie Kn to nominalny koszt kapitału obcego, a Tc to poziom podatku dochodowego.
Tak
OdpowiedzUsuń"błędniejsze podejście" - jeśli już to "bardziej błędne podejście". :-)
OdpowiedzUsuńTrzeba mieć na uwadze, że nie zawsze znajdzie się kapitał obcy, jak również to, że musi być kapitał własny, gdyż dzwignia finansowa może zabić. Po drugie korzystając z kapitału obcego jesteśmy usztywnieni, musimy spełniać wymogi banku, wskażniki etc., tłumaczyć się, itd. Jest sporo firm, nawet większych, gdzie z tego powodu właściciele niechętnie sięgają po zewnętrze żródła, aby pozostać niezależnym.
OdpowiedzUsuńNegatywne efekty wzrostu oprocentowania państwowych papierów dłużnych znacznie zmniejszają transfery kapitału zagranicznego, nie tylko polskie podmioty lokują swoje środki w obligacje rządowe, a zwiększanie oprocentowania czyni je atrakcyjniejszymi z punktu widzenia inwestorów. Poza tym przy niskiej presji inflacyjnej bank centralny ma możliwość interwencji zwiększającej podaż pieniądza. Dlatego oprocentowanie długu państwowego nie ma tak wielkiego znaczenia dla przedsiębiorstwa jak same warunki gospodarcze w jakich się znajduje i jego własne perspektywy stopy zwrotu z kapitału i ryzyko.
OdpowiedzUsuńWACC zarówno od kapitałów obcych jak i własnych da się przerzucić w koszty w energetyce, choć w dużej mierze ustalenie jego wartości jest albo sztywno uregulowane (energia elektryczna w dystrybucji) albo też zupełnie uznaniowe (ciepło). Tak czy siak zakładając rentowność równą oprocentowaniu rządowych 10-letnich obligacji i zerową premię za ryzyko rynkowe można wpakować WACC w ceny energii i ciepła i zedrzeć z odbiorcy końcowego. Co do kapitałów własnych najprościej powiedzieć, że ma to być bonus za zaryzykowanie własnych pieniędzy w biznes o jakimś tam prawdopodobieństwie powodzenia zamiast za ich lokowanie w bankach czy obligach.
OdpowiedzUsuńWitam, bo to mój pierwszy wpis na tym blogu, a komentuję bo tematem WACC zajmuję się od dosyć dawna.
OdpowiedzUsuńNa wstępie powiem tak - WACC to temat rzeka, z mętną wodą, niby widać ryby ale nie widać zagrożeń czyhających na dnie.
Zaznaczę tylko, że nieścisłości i nieporozumienia występują tu zarówno w sferze koncepcyjnej jak i implementacyjnej. Ale to osobny temat.
Dobrze oddaje te uwarunkowania następujące stwierdzenie : em>Jak się liczy koszt kapitału? Trudno i prosto.
Dopowiem tak, nie tak łatwo jak się wydaje i o wiele trudniej niż by się mogło wydawać (chodzi oczywiście o poprawne stosowanie bo z tym wszędzie bywają problemy).
Zacznijmy od kwestii podstawowej, to jest nazewnictwa . Już same sformułowanie "koszt kapitału" jest mylące, bo nie chodzi tu o żaden koszt w rozumieniu księgowym, tylko o wymaganą minimalna stopę zwrotu z inwestycji, opartą o tzw koszt zastosowań alternatywnych.
Tak więc koszt kapitału obcego niekoniecznie musi równać się oprocentowaniu płaconemu przez firmę za pożyczki czy obligacje korporacyjne.
Dwa - poniższe sformułowanie powinno poprawniej brzmieć -
"Wynika to z sposobu liczenia opłacalności realizacji danej inwestycji, w którym jednych z głównych czynników jest stopa DYSKONTOWA (<ema nie procentowa) wyrażona jako średnioważony koszt kapitału (WACC)."
WACC występuje jako stopa dyskontująca strumień pieniądza i wprawdzie oparty jest na stopie procentowej ale nie to nie to samo bo stopa procentowa ma wymiar realny zaś WACC wymiar kalkulacyjny.
W WACC jest jednak o wiele ważniejsza pozycja jakim jest koszt kapitału własnego. Można by pomyśleć, że kapitał własny nie ma kosztu. W końcu nie płacimy nikomu żadnych odsetek, nic on nas nie kosztuje..
To bardzo ważny aspekt związany z rozumieniem i stosowaniem WACC i tu chyba najlepiej widać jego charakter kalkulacyjny oparty na alternatywnych zastosowaniach posiadanego kapitału.
Jak zauważył Maciek - "trochę uprościłeś ten koszt kapitału obcego pomijając korzyści wynikające z tarczy podatkowej.
Chodzi tu o to, że według przyjętej powszechnie konwencji rachunkowej koszty zapłaconych odsetek od długu zmniejszają zysk do opodatkowania i jednocześnie obniżają średni koszt kapitału.
Jednak jest tez i druga strona medalu, gdyż odpowiednio wzrasta wtedy "koszt kapitałów własnych" czyli minimalna wymagana przez akcjonariuszy stopa zwrotu.
Dzieje się tak w wyniku działania dźwigni finansowej i czasami wzrost ten bywa więcej niż proporcjonalny, co może wyznaczać racjonalne limity zadłużania firmy.
Zwróćcie również uwagę na niezwykle istotne, z punktu widzenia giełdowej praktyki inwestycyjnej, poniższe słowa AD:
Rzadko jednak takie stopy zwrotu są wypracowane w spółkach giełdowych, gdzie przy rozproszonym akcjonariacie trudno o właściwą dyscyplinę inwestycyjną.
Właśnie rzadko się wypracowuje wymagane stopy zwrotu w firmach, rzadko się je liczy poprawnie a indywidualny inwestor jeszcze rzadziej ma możliwość właściwego jej policzenia oraz wynikowego ryzyka zawiązanego z inwestowaniem w dany papier. Brak jest bowiem zazwyczaj podstawowych danych umożliwiających taki rachunek.
Myślę, że powyższe uwagi mogą być pomocne w rozumieniu i stosowaniu WACC w praktyce.
PS
Postaram się częściej zaglądać na tę stronę.
GTC
GTC
OdpowiedzUsuńWACC stosuje w praktyce. Oczywiście jeżeli chodzi o technikę wyliczenia to jest ona różnoraka i nie miałem zamiaru tutaj przywoływać załych książek
Chodzi o zasadę. Ta sama inwestycja może być opłacalna w jednym kraju, a w drugim kraju już nie. Ze względu na WACC właśnie. Choć WACC to jeden czynnik tylko.
Oczywiście jeżeli chodzi o technikę wyliczenia to choć jest ona różnoraka to jednak metodologią powinna być prawidłowa, a z tym są problemy i teoretyczne i praktyczne.
OdpowiedzUsuńDyskusja na ten temat trwa a jednego , powszechnie przyjętego standardu brak, choć można powiedzieć, że consensus jest (ale dyskusyjny).
Ważne aby rachunek sztymował (choćby na papierze).
wiesz jaka jest praktyka najczęstsza z moich obserwacji?
OdpowiedzUsuńobligacje plus.
raz ustawione i na lata służy.
Z czego wynika to że koszt kapitału własnego jest większy niż kapitału obcego? Bo nie do końca to widzę. Rozumiem, że gdyby było inaczej to wszyscy finansowaliby się za pomocą środków własnych, ale co więcej?
OdpowiedzUsuńTo więcej, że gdyby koszt kapitału własnego byłby mniejszy od obcego, to właścicel tego kapitału wycofał by pieniądze ze spółki za założył bank i udzielał kredytów, skoro mają większa zyskowność od wkładu z jakiś ryzykowny biznes.
OdpowiedzUsuń